東証株式上場基準の変更後、株式投資は日本の会社の収益構造を変化させたのか ―株式の上場基準の変化は、M&A を通じて企業のPER、PBR、配当利回り値を変化させたのか—

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本論では、2022 年 4 月からの株式上場分類の変更や基準変更が始まったことを契機にして、日本で株式投資を通じて経営の財務指標に特段の変化が起きたのかを、実証分析することにある。単純に何が起きたのかという具体的な事例については、株式市場は、企業を市場通じて統治（ガバナンス）する機能を持っている。その代表的なコントロール手法こそ、自身の企業価値を高める M&A（Mergers and Acquisitions）である。それは、言い換えれば、企業が資本市場を通じて、自らの企業価値を高める行為と言える。例えば、企業家は資本市場での株価を見て、株式会社のステークホルダー（stake holder: 利害関係者）から企業価値の最大化を要求される。その要求に応じるため、企業家は資本市場を通じて、不採算部門を処理しつつ、新たな採算部門を起業し、もしくは現行の採算部門をより活性化させる。それらの代表的な手段が M&A なのである。例えば、企業の持つ資産を有効に活用できていないと投資家が判断すれば、株式の売買は激しくなり、株価の乱高下の事態を引き起こす。株式市場では、資本家が株価を通じて、企業の経営状態に圧力を掛けるのが株式市場の機能である。企業の経営者が、自身の株価を見て非効率的な部門を売却し、シナジー効果（synergy effect）を期待し、複数の企業を購入するような M&A の行為は、株式市場を通して行われる。その結果、企業の PER、あるいは PBR、そして配当利回りの指標が変化することになる。それらの指標の変化を、他株主である投資家は観察し投資を行う。その不断の投資活動があるからこそ、経営者を現状の状態のまま油断させない誘因になっているとも言える。 本論の分析では、株式上場分類の変更や基準変更が始まった時期の前後で、株式市場の株式の主体別購入金額や投資の目的別購入高の変化が、各市場での企業のPERやPBR、配当利回りにどのような影響を及ぼしてきたのかを考察した。 本論の要旨だけを述べれば、株式の上場分類の変更や基準変更後、本稿の分析結果では、プライム市場の開始後に、プライム市場の株式の売買金額の変化が、企業の経営指標である PER や PBR、配当の加重平均利回りに変化を生じさせているという統計的に有意な意味の結論は得られなかった。ただし、プライム市場では統計的に有意な変化は確認されなかったが、スタンダード市場では PBR と配当利回り、グロース市場では配当利回りにやや弱い有意性が見られた。旧 1 部・2 部市場を踏まえて新市場での動向まで分析したときには、M&A を含む投資目的別の売買金額が PER や PBR に正の影響を与え、配当利回りは低下する傾向が確認できた。これらの結果は、上場基準の変更が企業の経営指標に一定の影響を及ぼしている可能性を示唆するが、全体としては限定的であり、企業の個別戦略や市場環境による差異が大きいことが明らかとなった。

Ce résumé expose les affirmations des auteurs. BNTIC ne l’interprète pas comme une validation indépendante des résultats.